登录新浪财经APP 搜索【信披】查看更多考评等级
炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！
出品：上市公司研究院
作者：IPO再融资组/图灵
近日，中科宇航技术股份有限公司（下称“中科宇航”）科创板IPO获受理，拟募资41.8亿元。IPO获受理次日，中科宇航即被抽中现场检查。
在招股书440页的详尽披露背后，实控人“双跨”问题长期未解决、高达19亿元的股权支付费用中有14.5亿元因力学研究所增资、令人感到“一头雾水”的股份补偿，这些问题都指向谁才是公司真正的话事人，以及公司独立性成色。
作为科创板拟IPO企业，中科宇航技术独立性值得关注，因为公司成立以来与力学研究所关联十分紧密：力学所以知识产权出资且持股比例很高，公司一半核心技术人员曾长期在力学所任职，报告期内很多力学研究所人员以兼职方式为公司提供服务……
IPO前夕数十家机构“突击入股” 估值三年增长百亿元
招股书显示，中科宇航主要从事系列化中大型商业运载火箭的研发、生产及发射服务，并开拓太空制造、太空科学实验及太空旅游等太空经济新业态。
2022——2024年、2025年前三季度，中科宇航营业收入分别为0.06亿元、0.78亿元、2.44亿元、0.84亿元；归母净利润则分别为-17.61亿元、-5.12亿元、-8.61亿元、-7.49亿元。不到四年时间，累计归母净亏损高达38.83亿元。
2022——2024年、2025年前三季度，中科宇航经营活动产生的现金流量净额分别为-2.18亿元、-2.72亿元、-5.67亿元、-5.51亿元，经营层面的“失血”也很严重。
研究认为，由于商业火箭的固定成本（研发、厂房、设备、人员）极高，而在发射数量尚未达到规模经济临界点之前，很难实现盈利。
不过，市场对商业航天的支持是很强烈的。商业航天是万亿级赛道，中国低轨卫星互联网建设正处于爆发前夜，对低成本、大运力火箭的需求是刚性的。中科宇航凭借先发优势，已占据市场领先地位，一旦实现规模效应，盈利能力或能实现较大改善。根据 Frost & Sullivan 数据，2024 年、2025 年，公司在国内民营商业火箭市场按发射载荷重量计算的市场占有率分别约为50%、63%。
自成立以来，公司累计完成多轮融资，2022年后完成5轮增资，累计融资额超42亿元。投资方阵容囊括了国资、市场化资本、券商系资本等多种力量，还有中科院力学研究所旗下中科力森（SS）这样的创始方。
2022 年 9 月，公司报告期内第二次增资，新增注册资本222.0276 万元，增资对价22，780万元，折合每注册资本102.6元，对应的投后估值约43.5亿元。
2025年9 月，中科宇航完成报告期内最后一次增资。公司注册资本由36000万元增至44，952.93万元，新增注册资本由国科金柯等共24名股东认购，新增8952.93万元注册资本，对应的增资对价为298431万元，折合每注册资本33.33元，对应的投后估值约149.84亿元，较三年前的估值增加了100亿元以上。
2026年3月往前一年内，公司除了一次增资，还有多次股权转让。据招股书，中科宇航递交招股书前一年合计约40名股东入股，也就是40名股东“突击入股”。
而如果按IPO拟募资41.8亿元、不低于5000万股（不含采用超额配售选择权发行的股票数量。不低于发行后总股本的10%）计算，中科宇航的IPO预估值将高达约418亿元。这意味着，突击入股的股东们，将在短短数月内获得翻倍的账面浮盈。这种估值增长的速度和幅度，与公司报告期内累计亏损近39亿元的表现形成了鲜明对比。
值得关注的是，中科宇航的保荐券商为国泰海通。国泰海通在国科瑞华三期、中科创星、陕西空天、吉林海创等多名中科宇航直接股东的上层出资结构中存在间接持股情形，合计间接持有公司股份比例不超过0.5%。
一方面，国泰海通是中科宇航本次IPO的保荐机构和辅导机构，负责对发行人进行尽职调查、确保信息披露的真实性、准确性、完整性。另一方面，国泰海通间接持股中科宇航，其投资回报与保荐成功直接挂钩，这种“冲突”是否仅通过投行内部“防火墙”就能隔离？
股份支付高达19亿元 因力学所增资一次计提14.5亿元
中科宇航招股书的另一大特点是，股份支付金额超级高，报告期内合计超19亿元，其中2022年因力学研究所增资一次计提14.5亿元。
来源：招股书
2022-2024年，2025年前三季度，中科宇航管理费用中的股份支付费用分别为147574.95万元、12729.58万元、11030.64万元、3648.01万元，合计174983.18万元；研发费用中的股份支付费用分别为5882.24万元、2604.6万元、3314.66万元、3018.07万元，合计14819.57万元。加上销售费用中股份支付费用222.32万元，中科宇航报告期内股份支付费用合计19亿元。
中科宇航表示，2022年度，公司股份支付为14.76亿元，主要为2022年度力学研究所向公司完成增资形成的股份支付（14.5亿元）。除力学研究所增资事项外，公司管理费用中的股份支付变动主要系员工激励股份的授予与回购所致。
19亿元股份支付中，有14.5亿元因力学研究所的增资形成，占比高达76.32%。但有意思的是，力学所并不是中科宇航的股权激励平台，尽管公司从成立至今与力学所的关联很紧密，但从法律形式上来说，力学研究所（后来股份无偿划转至中科力森）是外部股东，为何会有如此之多的股份支付？
招股书显示，2021年11月26日，中科宇航及其股东中科力森（SS）、国科宇航、鹏毅君联与力学研究所签署了《增资协议》，该协议约定：力学研究所通过知识产权以无形资产增资方式对公司进行增资，以使得力学研究所与中科力森（SS）合计取得中科宇航 35%股权。2022年度，力学研究所将前述知识产权经评估作价人民币27，583.12万元对中科宇航完成了出资，认购中科宇航新增注册资本1254.2076万元，新增每单位注册资本认购单价为21.99元。本次增资构成股份支付，公司参照临近时点外部股东股权转让价格确定公允价值，并于2022年9月增资完成时，一次性确认股份支付费用145083.1万元。
而一次性计提14.5亿元的股份支付，是中科宇航2022年巨亏17.61亿元的最重要原因。更关键的问题在于：股权的授予价格是否公允？授予条件是否合理？是否存在向特定人员进行利益输送的可能？这些问题需要进一步披露。
从另一个角度分析，14.5亿元这么大规模的股份支付，是否说明力学研究所对中科宇航技术上的支持非常重要？这关乎公司核心技术的独立性和先进性，这影响公司科创属性的评价。
读不懂的股份补偿
招股书显示，中科宇航股权激励方式设立的员工持股平台包括天津探索、湖州众擎等。
其中，2022年7月，天津探索以22.8元/注册资本的价格增资入股。而2022年9月外部投资者南沙空天、青创伯乐等增资价格约为168元/注册资本。也就是说，员工持股平台的入股价格仅为外部投资者的13.58%。根据当时国有资产评估备案估值计算的每股价值85.57元/注册资本，22.80元/注册资本比上述备案估值低62.77元/注册资本。
但有意思的是，中科宇航因为2022年7月天津探索股权激励事项，还对力学研究所、中科力森进行补偿，金额高达2164.61万元。
中科宇航表示，考虑到天津探索为员工股权激励计划，全体股东均已同意本次增资事项，且未对增资价格提出异议，天津探索按照彼时力学研究所持有公司股权的比例32.42%对应计算的资金差额本息共计2164.61万元，补偿给国资股东中科力森（SS）。针对上述差额补偿事宜，天津探索与中科力森（SS）已签订《补偿协议》及 《补充协议》，并于2025年8月完成支付；上述补偿事宜亦经力学研究所审批通过，且已确认不存在国有资产流失情形；公司在国有资本产权登记证办理和国有股权管理方案申请过程中已说明此事项，中国科学院财务与资产管理局和财政部对此均无异议，并分别下发了《企业国有资本产权登记证》及国有股权管理方案的批复；故公司因2022年7月实施员工股权激励计划导致对国资股东的补偿不构成本次发行上市的实质性法律障碍。
来源：招股书
但令人感到不解的是，中科宇航2022年7月通过天津探索实施股权激励，符合法律法规及会计准则处理要求，为何还要向力学研究所补偿？毕竟力学研究所增资时，公司计提14.5亿元的股份支付费用就存在疑问，此时再向力学所补偿更是令投资者感到“一头雾水” 。
与力学研究所深度关联 技术独立性成色待考
中科宇航在招股书中认定自己“无单一持股30%以上的股东，不存在控股股东”，杨毅强通过直接持股平台及一致行动协议合计控制34.71%表决权，为实际控制人。杨毅强通过鹏毅君联控制公司21.98%的股份表决权；作为员工持股平台天津探索、湖州众擎的执行事务合伙人，通过天津探索、湖州众擎分别控制公司1.47%、1.12%的股份表决权；郑军通过国科宇航控制公司10.14%的股份表决权，并与杨毅强签署《一致行动人协议》；基于上述，杨毅强通过鹏毅君联、天津探索、湖州众擎及其一致行动人国科宇航合计控制公司34.71%的股份表决权。
来源：招股书
截至递表，中科力森（SS）持有中科宇航20.58%的股权，其由中科院力学研究所100%持有。这意味着力学研究所通过中科力森（SS）成为中科宇航事实上的第二大股东。
在2022年初，力学研究所曾直接持有中科宇航32.42%的股权，仅比第一大股东鹏毅君联的33.6%低不到1.2个百分点。
然而，力学研究所在股权结构中的角色远不止于此。从历史脉络来看，力学研究所不仅是一个财务投资者，更是中科宇航的创始“孵化器”和原始技术提供方。招股书显示，“中科宇航孵化诞生于力学研究所，天然承载这一血脉”。
第一，力学研究所的技术输入与知识产权至关重要，中科宇航的研发能力存在源头依赖。国泰海通辅导报告中指出，因研制“力箭一号”固体火箭项目，力学研究所部分人员以兼职的方式为公司提供服务。这意味着，中科宇航的核心产品——力箭一号，与力学研究所深度绑定。
来源：辅导报告
上文提到，2022年，力学研究所将相关知识产权经评估作价人民币27，583.12万元对中科宇航有限完成了出资，认购中科宇航有限新增注册资本1，254.2076万元。力学研究所的技术资产已经注入了中科宇航的资产负债表，转化为无形资产。14.5亿元的股份支付，是否说明力学研究所对中科宇航技术上的支持非常重要？
截至2025年9月30日，公司虽有299项授权专利、其中发明专利136项，但这些专利中有多少是“力学研究所基因”的延续，有多少是公司独立创新的成果，需要进一步披露。
第二，中科宇航核心研发团队中，核心技术人员存在大规模“力学所”履历。招股书披露的公司核心技术人员共6人：胡小伟、杨浩亮、史晓宁、朱永泉、王英诚、吴炜平。
核心技术人员中，公司董事、副总经理胡小伟，2019年1月至2023年6月，于中国科学院力学研究所任职。公司副总经理史晓宁，2021年4月至2023年6月于中国科学院力学研究所任职。朱永泉（技术总监），2019年6月至2025年11月于中国科学院力学研究所任职。
报告期内，中科宇航核心技术人员6人中有3人明确列示了在力学研究所的任职经历。截至报告期末，公司研发人员297人，又有多少人曾在力学研究工作过？有待公司给出答案。
来源：招股书
更值得关注的是，部分核心技术人员的力学所任职时间与中科宇航任职时间存在重叠。例如，史晓宁2021年4月至2023年6月在中国科学院力学研究所任职，同时自2019年7月起就已在中科宇航任职。这种“同时在两边任职”的状态，与实控人杨毅强的“双跨”问题如出一辙。
辅导报告指出，针对“双跨”问题，项目组已辅导公司进行规范，“除实际控制人继续保持‘双跨’关系外，其余人员结束‘双跨’关系”。这一表述本身就说明：在辅导开始前，存在多名人员同时在力学研究所和中科宇航任职的情况。
第三，公司实控人与力学所深度关联。招股书显示，公司实控人、董事长、总经理杨毅强，2019年4月至今，历任中国科学院空天飞行科技中心主任、力学研究所可重复使用运载器工程力学与飞行控制北京市重点实验室主任（涉及“双跨”问题，详见下文分析）。
来源：招股书
此外，力学研究所向中科宇航派驻董事。招股书显示，公司董事王希为北京中科力森（SS）执行董事、经理，而中科力森（SS）由力学研究所100%持有。
中科宇航作为力学研究所孵化的商业火箭企业，其技术实力和市场地位毋庸置疑。然而，“中科院基因”既是公司的竞争优势，也是风险。从科创属性定位的逻辑来看，中科宇航是否具备“独立面向市场持续经营的能力”，以及是否具备独立研发能力都是审核关注重点。
技术层面，力学研究所是中科宇航的孵化源头和技术提供方，联合研制协议、知识产权出资、人员兼职等，均说明公司在技术层面曾十分依赖力学研究所。人员层面，中科宇航实控人杨毅强的人事关系仍在力学研究所，一半核心技术人员有力学所履历，力学研究所还向中科宇航派驻董事。
中科宇航在“人员”层面、“技术”层面均与力学研究所存在联系紧密，力学研究所“赋能”的深度和广度，已经足以引发投资者对公司技术独立性的质疑。
实控人“双跨”问题仍未解决
上文提到，中科宇航实控人杨毅强的“双跨”（指跨单位、跨身份）问题仍然没有解决，即一边担任公司实控人、董事长、总经理，另一方面还在力学研究所（编制内）任职。
招股书直到第99页才以注释形式披露：“截至招股说明书签署日，公司实际控制人、董事长、总经理杨毅强的人事关系在力学研究所，存在双边任职情形。”
值得关注的是，杨毅强双边任职问题，触及合规红线。
根据《中国科学院科技人员离岗创业管理暂行办法》第五条之明确规定：“科技人员离岗创业的，由人事关系所在单位合理确定其离岗创业时限，原则上在不超过3年时间内保留其人事关系。离岗创业期满确需延期的，经人事关系所在单位同意可适当延长，延长期最多不超过2年”。
来源：中科院官网
招股书显示，杨毅强于2019年11月正式出任中科宇航董事长、总经理。以此计算其开启离岗创业的时间，其人事关系保留在力学研究所的最长期限理论上不能超过2024年11月。
而中科宇航的招股说明书签署日是2026年3月30日，这意味着，在招股书签署时，杨毅强的离岗创业时限已超出法定上限一年四个月。
更值得关注的是，杨毅强至今仍在力学研究所担任可重复使用运载器工程力学与飞行控制北京市重点实验室主任。一个同时是“重点实验室主任”和“商业公司董事长兼总经理”的人员，其时间和精力如何分配？能否保证公司治理有效、运营合规？时间会揭晓谜底。
海量资讯、精准解读，尽在新浪财经APP
责任编辑：公司观察
广源优配提示：文章来自网络，不代表本站观点。
